El blog de Gustavo Mata

Estrategia: Las reglas del juego en los negocios

TIPOS DE INTERÉS

Ayer el Banco de Inglaterra recortó, por sorpresa, los tipos de interés en 1,5 puntos porcentuales, hasta dejarlos en el 3%. Cierto es que la economía británica se encamina con paso firme, más firme que el nuestro aún, hacia la recesión; el PIB disminuyó un 0,5 % en el último trimestre y las previsiones para el próximo futuro son muy malas, mucho peores que las del área euro. Para intentar atajar la crisis el Banco de Inglaterra bajó los tipos fortísimamente, y lo hizo pese al alta inflación británica que en septiembre llegó al 5,2%, cuando el objetivo para este año era que no superara el 2%. La lucha contra la inflación ha pasado a segundo plano ante la crisis económica; dicen que “confían en que los precios vuelvan a bajar pronto” sobre todo por la bajada del precio del crudo.

Por su parte, como se esperaba y casi se había anunciado, el BCE recortó medio punto el precio del dinero, hasta el 3,25%, su nivel más bajo desde octubre de 2006, y, el otrora hermético, Trichet deslizó que prevé nuevos descensos si la inflación cae más. Si la tendencia a la baja de los precios de consumo prosigue, el BCE no descarta recortar aún más los tipos en la reunión de diciembre próximo; ayer una parte del Consejo de Gobierno planteó la posibilidad de rebajar los tipos hasta el 3%, aunque la decisión de dejarlos en el 3,25% se tomó por unanimidad. Se trata con la medida de paliar en lo posible la situación; la zona euro entrará en recesión el próximo trimestre y el crecimiento no retornará al menos hasta dentro de dos años, según las previsiones de la propia Comisión. La inflación en la zona euro, que es lo que por mandato debe vigilar especialmente el BCE, se situó en octubre en el 3,2%, cuatro décimas menos que en septiembre y seis menos que en agosto; pero está lejos del 2%, objetivo fijado por el Pacto de Estabilidad. También El BCE confía en que el precio del petróleo baje o se mantenga y que eso haga que la inflación baje.

Todos los gobiernos, los partidos políticos, los sindicatos, los consumidores y las patronales aplaudieron la decisión del BCE de bajar los tipos. Si acaso le reprochan al BCE que no los bajara aún más. Los estados cada vez tienen dinero más barato y en mayor cantidad; los ahorradores no se atreven ni a abrir la boca aunque cada vez se pague menos por su dinero y acuden a las emisiones de deuda pública aunque los tipos sea ridículos, pues siguen sin fiarse de ninguna alternativa.

Y las bolsas saludaron la grata nueva… con fuertes bajadas generalizadas. No hay nada que las pueda sacar de su pánico. ¿Qué está ocurriendo?: en una situación normal con la economía creciendo razonablemente, y los tipos de interés y la inflación en tasas normales, una bajada de tipos en unos pocos puntos porcentuales anima la economía, la hace crecer más, aunque eso pueda hacer repuntar algo la inflación; y una subida de tipos enfría la economía ralentiza el crecimiento y suele recortar la inflación a medio plazo. En una situación así las bolsas reaccionan al alza si los tipos de interés bajan y a la baja si suben, además de por cuanto hemos dicho, porque la sustitución de poner el dinero a plazo en depósitos de interés fijo se hace más o menos atractiva respeto de la opción de invertir en acciones. Pero ahora nada de eso ocurre.

En el año 2001, tras los atentados del 11 de Septiembre, para reanimar la economía, se utilizó por parte de la FED una política de tipos muy bajos, igual que la que se sigue ahora allí y aquí, que estuvo en el origen de lo que ha venido después: con tipos bajos, tan bajos que eran como ahora inferiores a la inflación, es decir negativos, se abordaron inversiones de excesivo riesgo y poco rentables, que en una situación diferente, con tipos más altos no se hubieran abordado; el resultado fue el crecimiento, sí, pero en una parte basado en la burbuja inmobiliaria que se montó al calor de los tipos bajos. Luego vino la ocurrencia de dar créditos a quien no los podía pagar para cobrarle tipos más altos y hacer negocio, pensando en que sólo el incremento de los precios de los inmuebles que parecía que nunca se iba a acabar, en un mercado que no paraba de demandar viviendas, era garantía suficiente para el caso probable de impago. Ya sabemos que por si acaso, para no correr riesgos, ese crédito bien retribuido pero inseguro se vendió a terceros y que para disimular su calidad se mezcló con créditos de mejor calidad y se calificó mejor de lo debido por las agencias de rating. Con la peste incubándose, esos créditos camuflados en productos estructurados, se repartió por todo el mundo; y cuando la burbuja empezó a desinflarse por los impagados todo estalló y al cabo de un año estamos como estamos. Muchos bancos han tenido problemas de solvencia al tener que tomar las pérdidas, y ha habido que salvarlos. La crisis de confianza subsiguiente ha hecho que éstos y los demás bancos hayan entrado en una crisis de liquidez, pues se han retirado muchos depósitos y no hay banco que no sea en sí mismo un problema de liquidez y que pueda sobrevivir a una retirada masiva de depósitos; también ha habido que inyectar liquidez para salvarlos. Pero como nadie se fía de nadie los bancos aún en liquidez no prestan a terceros ni se prestan entre ellos con lo que entramos en problemas todos y la recesión se instala.

Ahora estamos en una crisis muy gorda, gordísima, no estamos en una situación normal. La economía está entrando en recesión, y soportaremos una nueva depresión.

¿Qué hacer ahora con los tipos de interés? Lo razonable en este contexto es decir: y yo que sé; o, como todo el mundo dice, que se deben bajar más aún los tipos. Pero, hagamos lo que hagamos con los tipos, hasta que la confianza se recupere, las bolsas seguirán arrastrándose por los mínimos o bajando más aún, nadie invertirá en crear nada, el paro aumentará y todos lo pasaremos mal. Sólo cuando la confianza vuelva a la economía, y no lo hará de golpe sino lentamente, se sabrá bien qué hacer con ellos.

Yo creo que, por eso mismo, no es bueno bajarlos tanto. Creo que aunque la inflación estuviera controlada no es sano que estén los tipos tan bajos. Estamos repitiendo los errores de 2001. No es fácil decirlo pero tipos tan bajos no nos ayudan. A Trichet, que lo estaba haciendo muy bien, le han torcido la voluntad y ahora es una marioneta movida por otros desde las bambalinas. ¡Que no nos pase nada más!

11 Comments

  1. Bajar los tipos o no,ésa es la cuestión.

    Asumiendo que esto puede dar pie a nuevas aberraciones en la concesión de créditos y con ello abrir la puerta a nuevas emisiones de deuda sub-sub-prime… pero por otra parte,cada vez más empresas tienen (tenemos) verdaderos problemas de supervivencia ante la falta de financiación.

    Incluso si la financiación de algunas no es razonable desde un criterio de riesgo,se están cayendo muchísimas empresas viables por un mero problema de liquidez.Lo que están haciendo los bancos con las líneas de crédito clama al cielo,anunciando las no-renovaciones la víspera del vencimiento a todo quisqui,incluso si no has demorado jamás un pago.Palabras de La Caixa hace 1 mes: “Lo siento,son órdenes que nos llegan,estáis pagando justos por pecadores”.Por suerte hubo forma de solucionarlo… de momento.

    En otro orden de cosas: muy recomendable ver,para quien aún no lo haya hecho,alguno de los muchos vídeos del Sr.Leopoldo Abadía explicando la crisis financiera.De una sencillez abrumadora.Simplemente tecleando su nombre en Google aparecen innumerables enlaces.

  2. Nacho, el problema del crédito a las empresas y particulares no es un tema de tipos si no de confianza. Ahora, con tipos más bajos, tampoco se los van a dar. Y a los que se los hayan dado les saldrán más baratos pero nada más, no van a dar más créditos por eso. Incluso puede que al ver al BCE tan nervioso aún se fíen menos de la que nos queda por pasar y presten aún menos.
    Te echaba de menos.
    Un saludo.

  3. Buenos días, profesor,

    Es muy remarcable lo que apunta sobre las presiones que recibe Trichet en su cargo al frente del BCE: “A Trichet, que lo estaba haciendo muy bien, le han torcido la voluntad y ahora es una marioneta movida por otros desde las bambalinas”

    Conviene recordar que el objetivo único del BCE es mantener la inflacción de la zona euro por debajo del 2%. la FED tiene un doble objetivo, crecimiento del PIB e inflacción por debajo del 2%.

    El instrumento principal del BCE para conseguir ese objetivo es regular el precio del dinero, que a vistas del repunte de inflacción se ha incrementado más allá de un 5%. Los tipos en UK mantenidos han llegado al 5,5% este mismo año antes de la tormenta perfecta -tomo prestada la metáfora de nuestro amigo JC10-.

    Ahora que reparamos en una posible re-estructuración del sistema capitalista, se deverían relativizar el significado de ciertas variables y observables del sistema económico como un todo.

    Lo peor que puede pasar en una política de tipos de interés es que se mantenga errante o caprichosa. Un cambio radical al alza en los tipos de interés provocó una de las mayores crisis en el mandato de Jimmy Carter en USA. La causa principal de esta crisis fue el intento de la FED de bajar la inflacción en la economía norteamericana en un periodo de estanflación parecido al que vivimos, provocada por las sucesivas crisis energéticas derivadas de las tensiones con la OPEP y las guerras israelíes durante los 70. Aquella crisis se llevó literalmente por delante a la inductria de saving&loans, el equivalente a nuestro tejido de cajas de ahorro.

    Ahora es momento de madurar si es solamente el precio del dinero la variable principal en el mecanismo cinético de la economía o si depende de otros.

    Obviamente hay una dependencia con el precio de las materias primas y el mercado de “commodities”, donde el petroleo es el gran protagonista. El aumento y posterior disminución en el precio de éstas se han mostrado mucho más importantes a corto plazo en el indicador del IPC que los cambios de política monetaria.

    Eso, para el que subscribe, solo tiene una lectura: La escasez tiene más influencia en la inflación a corto plazo que otras variables que puedan centralizarse o no, como el tipo de interés.

    En el largo plazo estos efectos perturbadores pueden tener más relevancia que una política monetaria consistente. Sin embargo que ésta se mantenga duradera es imprescindible para evitar más ruido y fluctuaciones que -tanto al alza o la baja- cambian las condiciones del mercado de forma impredecible.

    Desde mi punto de vista, la inconsistencia de la política de la FED durante años, sobre todo en el último período de Bernanke, arrastra políticas monetarias inconsistentes en el resto puesto que todo el tejido financiero y de materias primas está enlazado. Ésto es triste, pero casi inevitable en un mundo económicamente globalizado.

    Una política monetaria de bajos tipos de interés precisa mayor esfuerzo regulador, por incentivar el acceso al dinero. Una política de altos tipos de interés debe alcanzar su objetivo antes de abandonarse, puesto que es un bloqueo para el ruido de otras variables como el precio de “commodities”.

    Y ahora, despues de tanta palabrería, voy a hacer un poco más de caso a los poemas sinfónicos de Liszt. La vida es demasiada corta como para pasarla delante de varias columnas de cifras.

    Un fuerte abrazo

    Lord Daven

  4. Debería escribir deverían con B, disculpen todos las bravata. Mis ojos aún no se han recuperado del susto.

    Lord Daven

  5. Hola Gustavo:

    No quería decir que el hecho de que el BCE baje los tipos implique de forma automática una mejora en el nivel de confianza de los bancos y, consecuentemente, una mayor facilidad en la financiación en general y a las empresas en particular.

    A lo que me refiero es a que hay una correlación entre el tipo legal y el interbancario, si bien la falta de confianza entre los bancos ha llevado el diferencial entre ambos tipos a niveles desconocidos: de un spread histórico de 20-30 puntos hemos llegado a más 180 puntos hace pocas semanas.

    Cada vez que el BCE baja los tipos, el interbancario también baja. Lamentablemente, no en la misma medida, sino agrandando el spread mencionado.Siempre había interpretado que, al suceder a las bajadas de tipos bajadas en el interbancario, podía concluirse que una bajada de tipos aumenta la probabilidad de que el banco financie a la empresa. ¿No es así?

    Agradezco la aclaración de antemano, todo sea por aprender.

  6. Nacho, no es una corrección sino un añadido o una matización; aquí todos tenemos opiniones igual de apreciables.
    El que no para de aprender y cada día aprende más en este blog soy yo.
    Un abrazo.

  7. Parece que el capitalismo ha adquirido 20.000 nuevos problemas.

  8. La teoría de que una serie de medidas “top-down” llegarán como fina lluvia desde las copas de los árboles bancarios al humus de las empresas no es fácil de sostener.

    1. El movimiento en los tipos de interés interbancario -EURIBOR- solo significan la relación entre dos volúmenes, el de demanda y el de oferta de credito entre bancos. Que esta relación vaya bajando mediante un bajada del precio del dinero no significa necesariamente que los volúmenes aumenten. Lo deseable es que esos volúmenes adquriesen suficiente masa para realizar los aprovisionamientos necesarios para los flujos de caja de cada banco. La realidad no puede estar más alejada. No solo no se aprovisionan lo necesario sino que han sido los estados los que han realizado inyecciones mayúsculas a estos descuadres. El actual problema no es de tipos sino de volumen (liquidez).

    2. La teoría de los spreads solo significa qué previsión tiene el mercado interbanciario sobre la evolución del precio del dinero a futuro, mediante una regla sencilla de doble inversión. Normalmente estos resultados se descuentan en el mercado desde el momento en que Trichet abre la boca.

    3. Las restricciones crediticias en la zona de abajo, en el humus, no se van a reparar hasta que el desapalancamiento acelerado de los activos “afectados” por el virus finalice. La reorganización de las libros mayores de los bancos tiene preferencia sobre correr mayor riesgo con la concesión de créditos.

    4. Además en el panrama actual no es descartable que esas provisiones se dediquen más a realizar fusiones bancarias que al flujo de dinero hacia la parte de abajo.

    Por último, están condenados a entenderse. Un tejido bancario que no apoye al tejido empresarial es como una anchoa en el desierto. Han de responsabilizarse de sus prioridades pero,como en muchas ocasiones, se da lo llamado “dilema del héroe”. ¿No será que el primero sea el más perjudicado y los tiburones conservadores alrededor se lo coman?

    Confiar en banqueros es lo que tiene: es mejor esperar la lluvia sin árboles. Reactivar los creditos desde ICO hacia la parte de abajo es una de la mejores bazas para canalizar directamente la liquidez hacia el humus.

    Porque sin humus, todo se perderá.

    Un fuerte abrazo.

    Lord Daven

  9. Daven, no sabes cómo te agradezco el post, definitivamente es de los que hacen aprender.Me ha servido para aclarar unas cuantas cosas.

    Un saludo.

  10. Querido Daven, tu post es una aportación muy buena para entender qué pasa.
    Gracias.

  11. Gracias amigos,

    Pero la verdad es que no sé muy bien lo que está pasando ni lo que puede pasar. Hay mucho hermetismo al respecto y eso no bueno. Las concesiones de dinero público a los bancos deberían tener unos ciertos acuerdos detrás para el beneficio público. Pero lo cierto es que no sé nada de los términos de estos acuerdos si existieran.

    Solo hago una serie de observaciones sobre prioridades pensando desde el lado del enemigo.

    Un fuerte abrazo

    Lord Daven

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